現(xiàn)代證券的“股份制”起源于古老的合伙制,。最早在羅馬時(shí)代,。在開(kāi)展有風(fēng)險(xiǎn)的海上貿(mào)易時(shí),，人們就已經(jīng)使用簽訂契約將幾十份自有資產(chǎn)組合到一起形成一個(gè)合伙企業(yè)來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。15世紀(jì)末,，隨著哥倫布發(fā)現(xiàn)了南美洲新大陸以及完成第一次環(huán)球航行后，越來(lái)越多的航海計(jì)劃開(kāi)始進(jìn)行,，然而航海貿(mào)易本質(zhì)上是一件風(fēng)險(xiǎn)極高的事情,，成功的概率微乎其微。為了應(yīng)對(duì)遠(yuǎn)航貿(mào)易要目的大風(fēng)險(xiǎn),，為了籌集資本和分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn),，現(xiàn)代我們常說(shuō)的股份集資方法出現(xiàn)了,，即每次出航之前都會(huì)招募股金，航行結(jié)束后再將資本退還給出資人,、并將利益按股金的比例進(jìn)行一定程度的分配,。
最早的股份制公司是成立于1602年的英國(guó)東印度公司，隨后兼并為荷蘭聯(lián)合東印度公司,，荷蘭商人為了籌集資金,，就將公司的股份面向所有人公開(kāi)出售，人們購(gòu)買股份,，而公司則承諾將來(lái)分紅,。由于股票有限，不能滿足所有人的需求,，幾天后股票就加價(jià)15%出售,，而為了方便股東們交易公司的股票，荷蘭終于在1602年前后創(chuàng)辦了世界上第一個(gè)證券交易所——阿姆斯特丹證券交易所,。從此拉開(kāi)了證券募資,、交易的序幕，在隨后的400多年間,，經(jīng)過(guò)了無(wú)數(shù)次的改進(jìn)迭代,，并且隨著技術(shù)的進(jìn)步，也出現(xiàn)了無(wú)數(shù)類似的金融衍生品,。
一,、什么是ICO
（1）ICO的定義及起源
ICO是Initial Coin Offering縮寫(xiě)，首次幣發(fā)行,，名字源自股票市場(chǎng)的首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）概念,，是區(qū)塊鏈項(xiàng)目通過(guò)指定的發(fā)行平臺(tái)進(jìn)行項(xiàng)目公示，信息披露等,，在約定的時(shí)間和規(guī)定的方式下首次發(fā)行代幣,，投資人則以比特幣、以太坊等通用數(shù)字貨幣進(jìn)行投資,，然后獲得該項(xiàng)目的代幣,。未來(lái)該代幣也可以在指定的場(chǎng)景平臺(tái)內(nèi)進(jìn)行使用，或者在相應(yīng)的數(shù)字貨幣交易所進(jìn)行二級(jí)市場(chǎng)交易流通,?？偟膩?lái)說(shuō)，ICO就是項(xiàng)目方通過(guò)發(fā)行項(xiàng)目自身代幣,，融資獲得通用數(shù)字貨幣的一種途徑,。
最早的ICO項(xiàng)目是2013年7月成立的Mastercoin，現(xiàn)更名為萬(wàn)事達(dá)幣OMNI,，其在Bitcointalk論壇上成功眾籌了5000BTC,。隨后,，在全球范圍內(nèi)掀起一場(chǎng)ICO風(fēng)潮，很多項(xiàng)目都開(kāi)始進(jìn)行ICO,，并且代幣價(jià)格在一定時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)過(guò)瘋漲,，但是絕大多數(shù)項(xiàng)目都沒(méi)能經(jīng)得住時(shí)間的考驗(yàn)，紛紛走下神壇,。在這期間,，最有名并且最成功的莫過(guò)于Ethereum，其在2014年7月,，發(fā)起了ICO融資,，籌措資金超過(guò)1800萬(wàn)美金，目前已是比特幣之外市值最高的加密數(shù)字貨幣,。2016年5月,，The DAO完成了ICO史上最大的眾籌，融資額高達(dá)1.6億美元,，最終因受到黑客攻擊等種種原因,，最后以解散退回以太幣而告終。隨即,，在2017年,，全球ICO市場(chǎng)進(jìn)入白熱化階段，比特幣的最高幣值達(dá)到了16萬(wàn)人民幣一枚,，全世界都在炒幣中自得其樂(lè),。然而，虛高的泡沫最終會(huì)破裂,，市場(chǎng)慢慢的趨于的理性,。
對(duì)于項(xiàng)目方來(lái)說(shuō)，ICO本質(zhì)上還是融資方式,，它最大的特點(diǎn)就是在于一個(gè)項(xiàng)目還沒(méi)有任何業(yè)績(jī)時(shí)就可以實(shí)現(xiàn)快速融資，為項(xiàng)目發(fā)展提供資金支持,。
（2）ICO的發(fā)行過(guò)程
ICO的發(fā)行流程較為簡(jiǎn)單,，可以說(shuō)是幾乎沒(méi)有難度。項(xiàng)目前期,，項(xiàng)目發(fā)起人需要策劃項(xiàng)目的商業(yè)模式,、產(chǎn)品、技術(shù)目標(biāo),、技術(shù)路線,、預(yù)期研發(fā)周期等一系列項(xiàng)目相關(guān)要素設(shè)計(jì)?；诨镜漠a(chǎn)品框架,，發(fā)行人需要為每個(gè)項(xiàng)目著手準(zhǔn)備項(xiàng)目白皮書(shū),。白皮書(shū)是整個(gè)ICO過(guò)程中最重要也是唯一的官方公開(kāi)文件，類似于風(fēng)險(xiǎn)投資中的項(xiàng)目計(jì)劃或者股票發(fā)行過(guò)程中的招股說(shuō)明書(shū),，但是這兩者最大的區(qū)別在于股票發(fā)行是需要監(jiān)管部門(mén)進(jìn)行審計(jì),，但是ICO項(xiàng)目則不需要。白皮書(shū)只需要寫(xiě)清楚,，項(xiàng)目的商業(yè)模式,、產(chǎn)品形態(tài)、技術(shù)原理,、募集資金類型和平臺(tái),、兌付方式、投資者回報(bào)方式以及團(tuán)隊(duì)成員等內(nèi)容,。隨后就會(huì)根據(jù)需求去募得相應(yīng)的資本,，用于未來(lái)的項(xiàng)目開(kāi)發(fā)。
（3）ICO的優(yōu)缺點(diǎn)
優(yōu)點(diǎn)：
l 發(fā)行簡(jiǎn)單：不需要繁瑣的上市審批,，不需要像股票申請(qǐng)上證卷交易所,，發(fā)行簡(jiǎn)單快捷。
l 回報(bào)率高：早期時(shí)候,，一旦項(xiàng)目成功,，發(fā)行的幣就會(huì)翻翻漲價(jià)，投資人不需要參與何管理和經(jīng)營(yíng)就可以一夜暴富,。
缺點(diǎn)：
l 風(fēng)險(xiǎn)高：基礎(chǔ)項(xiàng)目偽需求,、技術(shù)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、融資用途不明,、沒(méi)有補(bǔ)償方式,、代幣價(jià)值沒(méi)有法律保障、投資者認(rèn)知風(fēng)險(xiǎn)等,。
l 無(wú)監(jiān)管：項(xiàng)目上市無(wú)需政府等權(quán)威機(jī)構(gòu)的監(jiān)管,，由于ICO不受任何部門(mén)的監(jiān)管，所以很多的人往往使用它來(lái)進(jìn)行非法的集資詐騙,，目的是圈錢(qián),。
由于用ICO拿錢(qián)動(dòng)輒幾百萬(wàn)美元，誘惑實(shí)在太大,，以至于有不少項(xiàng)目直接就是以圈錢(qián)為目標(biāo),。而圈錢(qián)跑路的或者圈錢(qián)之后不作為的項(xiàng)目，對(duì)參與者和認(rèn)真工作的項(xiàng)目發(fā)布者都是一種傷害,，ICO本身存在著大量的不確定性,，有著極高的風(fēng)險(xiǎn)。所以，在2017年9月4日,，中國(guó)人民銀行領(lǐng)銜網(wǎng)信辦,、工信部等七部委發(fā)布《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險(xiǎn)的公告》，《公告》指出代幣發(fā)行融資本質(zhì)上是一種未經(jīng)批準(zhǔn)非法公開(kāi)融資的行為,，要求自公告發(fā)布之日起,，各類代幣發(fā)行融資活動(dòng)立即停止，同時(shí),，已完成代幣發(fā)行融資的組織和個(gè)人做出清退等安排,。
二、什么是STO
（1）STO定義及起源
STO（Security Token Offering）,，譯為“證券型代幣發(fā)行”,，可以看出，它跟ICO以及IPO一樣,，也是一種代幣發(fā)行的方式,。其跟ICO最大的區(qū)別在于，STO需要受相關(guān)證券機(jī)構(gòu)以及證券法律法規(guī)監(jiān)管,，發(fā)行的代幣具有證券屬性,。
在2017年之前，最早期的Security（證券）起源自500年前荷蘭東印度公司代表公司權(quán)利的票據(jù),，作為一種交易標(biāo)的,，從而產(chǎn)生了第一個(gè)資產(chǎn)證券化平臺(tái)，即股票交易市場(chǎng),。
ST最早在2017年出現(xiàn)在美國(guó),。美國(guó)SEC關(guān)注到區(qū)塊鏈Token這樣的產(chǎn)品，其焦點(diǎn)是探討是否應(yīng)該把一些Token產(chǎn)品納入證券體系中,，這時(shí)就出現(xiàn)了Security Token和Utility Token的探討和辯論,。
ST近期在國(guó)內(nèi)特別火熱的原因來(lái)自今年6月22日納斯達(dá)克官網(wǎng)上刊登的一篇文章，文章認(rèn)為ST將會(huì)成為推動(dòng)區(qū)塊鏈行業(yè)發(fā)展的主要力量,，并將在2019年取得重大突破,。在整個(gè)ICO行業(yè)哀鴻遍野的情況下，納斯達(dá)克官方的發(fā)聲強(qiáng)有力地促進(jìn)從業(yè)者找到一種新途徑讓區(qū)塊鏈可以落地,。
相比不易監(jiān)管的ICO,，STO更加安全，因?yàn)樽C券型代幣在發(fā)行前必須受法律監(jiān)管,，監(jiān)管要求其代幣背后必須有相應(yīng)實(shí)體的資產(chǎn)作為支撐，跟股票一樣,，比如公司的收入,、利潤(rùn)等。因此，STO更容易被監(jiān)管,，保障性遠(yuǎn)大于ICO,，但是也會(huì)因此帶來(lái)更多的發(fā)行成本，發(fā)行難度上也遠(yuǎn)大于ICO,。但相比IPO,，STO的發(fā)行門(mén)檻相對(duì)較低，發(fā)行難度小,。STO處于ICO和IPO之間,，結(jié)合的IPO的監(jiān)管，同時(shí)也利用區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)更高效的運(yùn)行,。
（2）STO的發(fā)行過(guò)程
首先,，注冊(cè)代號(hào)，通過(guò)《代碼注冊(cè)電子合約》來(lái)申請(qǐng)注冊(cè)證券代幣代碼（類似股票代碼）,。
其次,，是將注冊(cè)好的證券代幣代號(hào)和相對(duì)應(yīng)的區(qū)塊鏈智能合約《證券代幣登記》聯(lián)系起來(lái)：代號(hào)名稱、證券代幣代號(hào),、小數(shù)位數(shù),、代幣具體信息。然后通過(guò)Metamask 提交到以太坊智能合同平臺(tái)Etherscan上生產(chǎn)相應(yīng)代幣,，代幣的具體細(xì)節(jié)需要后續(xù)進(jìn)行完善,。
然后，根據(jù)《證券代幣募資合約》中的相關(guān)規(guī)定,，選擇合約,，并且最終決定證券代幣的發(fā)行和銷售方式。隨后根據(jù)合約提供的投資人名單,，進(jìn)行相應(yīng)的邀請(qǐng),。
最后，投資者在購(gòu)買證券代幣時(shí)只需要證券代幣合約的地址就可以使用以太幣購(gòu)買了,。找到地址并輸入以太幣金額后,，證券代幣的智能合約會(huì)自動(dòng)計(jì)算投資者輸入的以太幣金額扣除交易成本后可兌換的證券代幣數(shù)量。
（3）STO的優(yōu)缺點(diǎn)
優(yōu)點(diǎn)：
l 第一次面向全球投資者,，可以7*24小時(shí)交易,，市場(chǎng)深度更廣；
l 可編程,、快速結(jié)算,，監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管成本相對(duì)更低；
l 資產(chǎn)的互操作性,，有更多的金融創(chuàng)新想象空間,；
l 碎片化交易支持更大型交易；
l 符合聯(lián)邦法律法規(guī)，較操作IPO成本更低,；
l 投資門(mén)檻較傳統(tǒng)更低,。
缺點(diǎn)：
l 具有一定的市場(chǎng)和交易限制；
l 全球流動(dòng)性受外匯管制限制,；
l 全球監(jiān)管政策不兼容,。
三、什么是資產(chǎn)上鏈
（1）資產(chǎn)上鏈的定義及起源
資產(chǎn)上鏈解決的是在符合各國(guó)法律法規(guī)下,，提取物理世界的實(shí)物資產(chǎn)和數(shù)字資產(chǎn)中的唯一可驗(yàn)證標(biāo)識(shí)和一致權(quán)利協(xié)議,，在區(qū)塊鏈上生成不可篡改的可編程資產(chǎn)通證，實(shí)現(xiàn)鏈下資產(chǎn)與鏈上資產(chǎn)通證的一一映射,。
資產(chǎn)交換的流程可劃分為：資產(chǎn)獲取,、資產(chǎn)確權(quán)和收益實(shí)現(xiàn)。其中資產(chǎn)獲取和收益實(shí)現(xiàn)通過(guò)“交換”達(dá)成,，而資產(chǎn)確權(quán)的核心為“注冊(cè)”,，通過(guò)不斷的資產(chǎn)交換、確權(quán)變更來(lái)實(shí)現(xiàn)流通,。資產(chǎn)的交換,、注冊(cè)往往由具公信力的機(jī)構(gòu)完成。如汽車,、房屋類實(shí)體資產(chǎn)或股票,、證券類數(shù)字資產(chǎn)的確權(quán)和流通，往往需要政府機(jī)構(gòu)或業(yè)組織提供相應(yīng)服務(wù),。然而該類型組織機(jī)構(gòu)的交易流程較為繁瑣,，資產(chǎn)登記、交換的過(guò)程充滿風(fēng)險(xiǎn),，資產(chǎn)丟失,、仿冒偽造、交易違約,、信息泄露等各類問(wèn)題時(shí)有發(fā),。過(guò)于復(fù)雜的流程、低效的處理方式,，造成和社會(huì)資源的浪費(fèi),，抑制了資產(chǎn)流通的效率與價(jià)值交換的靈活性。
（2）資產(chǎn)上鏈的過(guò)程
上鏈第一步：資產(chǎn)命名及特征描述,。在互聯(lián)網(wǎng)中,，數(shù)據(jù)存儲(chǔ)在中央服務(wù)器中，并通過(guò)基于位置的尋址訪問(wèn),。每一臺(tái)計(jì)算機(jī)都會(huì)有一個(gè)唯一的標(biāo)識(shí)：IP地址,，用以區(qū)別接入互聯(lián)網(wǎng)的成千上萬(wàn)的計(jì)算機(jī),。區(qū)塊鏈中有一種資產(chǎn)命名解決方案是基于比特幣區(qū)塊鏈的ODIN(Open Data Index Name)，它是在網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下自主命名標(biāo)識(shí)和交換數(shù)據(jù)內(nèi)容索引的一種開(kāi)放性系統(tǒng),，遵從URI(統(tǒng)一資源標(biāo)識(shí)符)規(guī)范。ODIN實(shí)現(xiàn)了對(duì)資源實(shí)體的永久性標(biāo)識(shí),，是信息索引的數(shù)字標(biāo)簽和身份證,，可以很好地被應(yīng)用到大數(shù)據(jù)、智能設(shè)備和物聯(lián)網(wǎng)等新興領(lǐng)域,。
其次,，就是資產(chǎn)的發(fā)行和轉(zhuǎn)移。現(xiàn)有的許多相關(guān)項(xiàng)目數(shù)字資產(chǎn)形成方式是基于以太坊網(wǎng)絡(luò),，發(fā)行ERC20代幣,，并使用這些代幣進(jìn)行交易，或者結(jié)合跨鏈技術(shù),，形成與主流數(shù)字貨幣之間的價(jià)值兌換,。資產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移和比特幣等類似，最簡(jiǎn)單的情況下,，基于區(qū)塊鏈的資產(chǎn)是無(wú)記名資產(chǎn),，只要掌握密鑰即掌握了所有權(quán)。而在某些情況下,，資產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移可以基于ERC721代幣實(shí)現(xiàn),。例如設(shè)計(jì)師設(shè)計(jì)的Logo，攝影師攝影的高清圖片等,，這類數(shù)字資產(chǎn)具有強(qiáng)烈的唯一性特征,，希望資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后原來(lái)持有資產(chǎn)者無(wú)法再使用該類資產(chǎn)，那么可以將所有權(quán)映射至ERC721,，僅當(dāng)唯一的一枚ERC721在使用者手上時(shí),，方可獲取該資源的使用，也就完成了所有權(quán)的轉(zhuǎn)移,。而對(duì)于數(shù)據(jù)這類主要轉(zhuǎn)移使用權(quán)的場(chǎng)景而言,，則可以基于ERC20等同質(zhì)化代幣，結(jié)合密鑰分發(fā)來(lái)進(jìn)行所有權(quán)的交易,。
（3）資產(chǎn)上鏈的優(yōu)缺點(diǎn)
智能合約需要獲取資產(chǎn)的現(xiàn)有法律狀態(tài),，資產(chǎn)上鏈領(lǐng)域與證券化資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)度決定了該模塊業(yè)務(wù)受限于政策。某些國(guó)家的法律規(guī)定轉(zhuǎn)讓必須采取某種形式進(jìn)行,，對(duì)真實(shí)資產(chǎn)在鏈上進(jìn)行交易本身也需要獲得地方的許可,，資產(chǎn)上鏈面臨的法律、稅收的風(fēng)險(xiǎn)不可忽視,。
首先,，核心的問(wèn)題在于資產(chǎn)上鏈時(shí)的映射的準(zhǔn)確性,，為了保證資產(chǎn)交割的完成和資產(chǎn)的真實(shí)性，可能需要機(jī)構(gòu)來(lái)背書(shū),。而假數(shù)據(jù),、偽造資產(chǎn)等問(wèn)題的防護(hù)需要一方面，搜集各個(gè)維度的信息,，如圖片等來(lái)為資產(chǎn)增信,，另一方面需要通過(guò)合理的編碼格式使得資產(chǎn)的唯一性得到保證，例如通過(guò)哈希函數(shù)等生成數(shù)字指紋,。以防止資產(chǎn)的偽造等,。
其次，每種資產(chǎn)類型的數(shù)字化轉(zhuǎn)型必須單獨(dú)實(shí)現(xiàn),，采用不同的流程,，例如對(duì)于汽車資產(chǎn)的上鏈，需要安裝物聯(lián)網(wǎng)傳感器,，并以某種方式放置于汽車中,，以允許應(yīng)用程序收集數(shù)據(jù)并將其轉(zhuǎn)化為可用的數(shù)據(jù)庫(kù)形式，并將其安全傳輸,，以哈希值的形式存儲(chǔ)于區(qū)塊鏈中,。
再者，確保上鏈的資產(chǎn)和真實(shí)世界資產(chǎn)的一致性問(wèn)題是關(guān)鍵,。在現(xiàn)實(shí)世界中發(fā)生的意外事件如金條被盜,、房屋被燒毀等，當(dāng)真實(shí)資產(chǎn)發(fā)生此類意外時(shí)如何保證鏈上的資產(chǎn)也一致是需要解決的問(wèn)題,。
綜上所述,，資產(chǎn)上鏈可通過(guò)基于域名/內(nèi)容尋址等方式解決資產(chǎn)標(biāo)識(shí)問(wèn)題，通過(guò)公證人或物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)為資產(chǎn)增信,，在鏈上流傳可以借助同質(zhì)化/非同質(zhì)化代幣實(shí)現(xiàn)所有權(quán)/使用權(quán)的轉(zhuǎn)移,，同時(shí)要符合相關(guān)法律和監(jiān)管要求，保證鏈上資產(chǎn)信息實(shí)時(shí)更新等,。資產(chǎn)上鏈將大大提高資產(chǎn)的流動(dòng)性,，帶來(lái)更大社會(huì)效益。